作者｜Eastland
头图｜视觉中国
2024年5月29日，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》要求：2024年非化石能源消费占比达到18.9%（较2023年提高1.6个百分点）；2025年进一步提高到20%；加快建设以沙漠、戈壁、荒漠为重点的大型风电光伏基地……
2023年，中国全社会用电量约9.5万亿千瓦时，火电占比仍高达66.3%，大力发展光伏、风电，减少火电占比，是节能降碳的首要路径。
此外，当可再生能源发电量增速低于新能源车用电量增速，碳排放将不降反升。
根据国家能源局数据，2024年3月光伏新增装机9GW、同比下降32%；风电装机6.3GW、同比增长38%，远低于2023年3月（同比110%），形势不容乐观。
究其原因，是可再生能源的消纳能力滞后，解决问题的关键在我们今天要分析的这家公司——中国电建（SH：601669）。
发起者、推动者和实施者
中国电建主营能源电力、水资源与环境、基础设施等领域大型工程的承包勘探设计，居全球电力设计/承包商之首。在2023年ENR全球承包商250强排名中位列第6。
自2020年，中国电建在每份《年报》时强调自己的定位：公司具有规划先行和产业链一体化优势，是我国风力发电、光伏发电业务重要的发起者、推动者和实施者。
1）承包、设计毛利润近600亿
工程承包与勘探设计是中国电建的核心业务。2023年，该板块收入5506亿、占总营收的90.5%。
工程承包/设计毛利润率不高，但体量大、盈利能力稳步提高。
过往五年（2019~2023年），工程承包/设计板块毛利润率均值为10.9%。
2023年毛利润597亿、同比增长20%；毛利润率10.8%，同比增加近1个百分点。
拆开来看，工程承包/设计板块包含四大类业务：水利/水电、其他电力、基础设施及勘探/设计。
水利/水电是中国电建的传统强项，毛利润率较高。2023年毛利润110亿、毛利润率11.4%；
基础设施毛利润率略低，但体量大，为中国电建贡献了最多的毛利润。2023年营收2161亿，毛利润233亿、毛利润率10.8%；
其他电力工程体量也不小，2023年营收2072亿，毛利润144亿、但毛利润率只有6.9%；
营收体量最小的勘探/设计业务，毛利润率最高。2023年营收307亿，毛利润111亿、毛利润率36%。
大型项目勘探设计费用约占总投资的2%，中国电建每年300亿勘探/设计收入对应1.5万亿投资。
2）手握1.85万亿合同
每年拿到1万亿合同
2023年，中国电建新签合同金额达1.14万亿。其中，国内9277亿、同比增长12%；国外2159亿、同比增长18.7%；新签合同金额当中，国内占比81.2%；
截至2023年末，中国电建在手合同金额达1.85万亿。其中，国内1.5万亿、同比增长19.2%；国外3352亿、同比减少1.1%；在存量合同金额中，国内占比81.9%；
2024年1-4月，中国电建新签合同金额4064亿，同比增长9.2%。
按中国电建往年的毛利润率，1.85万亿合同执行完毕，毛利润净超过2000亿。
新能源合同增速
2022年，中国电建新签能源电力合同金额4529亿。其中风电1455亿、同比增长68.2%；光伏1937亿、同比增长410%；抽水蓄能243亿、同比增长20%。
2023年，新签能源电力合同金额6168亿。其中风电1148亿、同比下降21.1%；光伏2800亿、同比增长44.6%；抽水蓄能780亿、同比增长221%。
2024年1-4月，中国电建新签能源电力合同金额2464亿、同比增长32.7%。
护城河又深又宽
中国建筑、中国中铁、中国交建、中国铁建、中国能建与中国电建，都是实力超群“基建狂魔”。但中国电建的护城河别具一格。
顶级经验和资质
水利/水电项目规模宏大、技术复杂，从设计到施工，任何环节出现问题将给人民生命财产造成巨大损失。因此，所有国家对大型水利/水电项目承包单位的资质、经验都有极高要求。
中国电建号称“懂水熟电”，勘探、设计、建造过数以千计的水利/水电项目。例如三峡、溪洛渡。正在施工建设中的有白鹤滩、乌东德、两河口、长河坝等。
我国拥有水利水电工程总承包特级资质的企业共有33家，中国电建及所属子公司包揽18家；拥有电力工程总承包特级资质的企业共8家，中国电建所属子公司占3家。
强大的科研能力
截至2023年末，中国电建有2.2万名研发人员（其中，博士/硕士约6800名）。拥有9个院士工作站、11个博士后工作站、10个国家级研发机构、118个省部级研发平台。
2023年，比亚迪招收了3.2万应届生，硕博占比超过60%。这在水利/水电行业行不通，应届生要经过多年培养，通过一个又一个项目中获得经验，才能成为合格的设计者。
行业外，再牛的公司，不论比亚迪还是华为，员工不可能获得水利/水电项目设计经验。即使进入水电行业，如果服务的公司资质差，项目少，“打怪升级”的进度很慢。
另外，由于水利/水电工程大多位于偏远地区的高山、峡谷，工作环境艰苦，令人望而却步。吸引、留住、培养优秀人才的难度数倍于一、二、三线城市。
中国电建2.2万人的研发团队是最宝贵的财富。
中国能源（SH：601868）研发能力与中国电建不相上下，但其专长是火电；三峡能源（SH：600905），主营新能源电力投资，2023年末拥有研发人员136名。
技术积累
2023年，中国电建勘探/设计成本133.3亿，研发投入232亿，合计366亿。同期，比亚迪、特斯拉研发投入分别为400亿、280亿。
勘探/设计成本与研发费用的不同之处在于，前者与项目直接相关。通俗讲，勘探/设计是turn knowledge into money，研发是Turn money into knowledge。
截至2023年末，中国电建获得国家科学技术奖112项、省部级科技进步3561项、拥有授权专利逾3.5万项（其中发明专利4868项），285个项目荣获国家级优质工程奖（其中金奖63个）。
中国电建还参与制定国际标准9部、国家/行业标准126项。
市值920亿的中国电建，要技术有技术、要人才有人才、要资质有资质。即使市值超过1万亿美元的全球顶尖科技公司，也没能力迅速组建一支2000人的研发团队和中国电建抢生意。
附带说一句，中国电建研发投入资本化率仅为十万分之一！假如将一半研发投入资本化，2023年净利润将提高116亿、达246亿。
2023年，三峡能源研发投入、研发费用分别为7.27亿、1723万元，净利润71.8亿。
中国急缺几百个“充电宝”
风电、光伏等电源具有的间歇性、波动性，无法稳定输出。研究表明，风电、光伏占比达到15%时，将会出现消纳瓶颈。2023年，风电、光伏占全社会用电的比重刚好触及这个临界点。
2022年、2023年，电网投资完成额分别增长1.2%、5.4%，增速远低于电源侧。
电网侧与电源侧建设进度错配，严重制约了新能源产业的发展。以光伏为例，2024年3月新增装机仅9GW、同比下降32.1%。硅料、硅片双双跌破现金成本，光伏企业陆续出现停产。
解决之道是加速电网侧投资，特别是抽水蓄能项目。
根据国家能源局发布的《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，到2025年抽水蓄能规模要超过62GW（2020年为32GW），2030年超过120GW，2035年达到400GW。
计划赶不上变化。当前形势下，抽水蓄能发展进度有必要大幅提前。
坊间有“十成抽蓄，九成电建”之说（准确地说：中国电建包揽九成设计、八成施工）。
最新投产的重庆蟠龙抽蓄电站，由中国电建旗下中南院勘探设计，水电一局、八局参建。
该项目是“西电东送”干线上的重要中继电源。装机容量1.2GW（4台单机30万千瓦的可逆式水泵水轮发电机组），年发电量2.7亿度。这个特大充电宝，保障了特高压大电网和区域电网的安全运行。
更巧妙解决方案已开始付诸实践——依托现有水利/水电设施，建设“抽蓄发电混合体”。
中国电建勘探/设计四川雅砻江两河口项目，为建成的300万千瓦水电机组配备120万千瓦可逆式机组。电力缺口用水力发电填补、电力富余用抽水吸收。这个巨型充电宝，每小时能储存120万度电，年发电量11.1亿度。
2024年，位于雅砻江上游的道孚抽蓄电站开工。由于电站最大水头达760.7米，年设计发电量达30亿度。这是中国电建又一杰作，建成后将成为世界头号充电宝。
据不完全统计，中国有大小水电站9万多座！地形、地质、落差必然符合要求，不然不可能兴建水电站。只要电站下游有储水条件，加装抽水机组，就可升级为“混蓄电站”。特别是采取梯级开发的江河，有现成的上、下游水库。
从现有的9万多座电站中，选择3、4百座升级改造，投资少、建设周期短，而且不会新增淹没区，就可解决新能源消纳难题。
沿着三峡能源的“足迹”
中国电建致力于打造“投建营”（投资+建设+运营）一体化能力。
电力投资与运营是勘探、施工业务的自然延伸。近年来，该板块收入稳步增长、毛利润率远高于工程承包。
2023年，电力投资/运营板块收入240亿、毛利润106亿、毛利润率44.4%。
三峡能源脱胎于三峡集团“新能源开发与运营管理”板块。2018年2月9日，三峡集团批准“三峡新能源有限公司”引进战略投资者。2019年6月，“三峡新能源”整体变更为股份有限公司。
2021年6月10日，三峡能源在上交所上市，募集资金227亿。2024年5月末，市值1340亿。
2018年引进战略投资者前，三峡能源装机容量不到7.5GW；2020年末达15.6GW；到2023年末，并网装机容量达40GW，其中风电19.4GW、光伏19.8GW。
与三峡能源相比，中国电建电力投资/运营板块装机量略逊一筹：截至2023年末，控股装机容量27.2GW。其中风电8.4GW、光伏7.7GW、水电6.9GW、火电3.6GW。
2023年8月25日，中国电建发布《公告》称：子公司“电建新能源”至上交所主板上市。IPO发行股数占扩大于股本的10%~25%。
显然，中国电建想将电力投资/运营板块打造成自己旗下的“三峡能源”。
“三级火箭”
中国的能源转型需要海量投资，预计将达80万亿~100万亿。投资要讲求效益，政府必然会设计让资本有利可图的制度安排。但具体到每个投资主体，一定有人赚得多、有人赚得少，甚至赔钱。
比如100MW风电场，理论上每小时发10万度。但因地质、环境、施工方案不同，造价相差数亿；全寿命“利用小时数”相差可达上万小时；并网条件、上网电价又用许多“学问”。最终核算投资收益率，外行与内行相差好几倍。
可以借鉴互联网公司的“三级火箭”模型，分析中国电建从事电力投资的独特优势：
第一级，水电、风电、光伏项目的勘探、规划、设计。
中国电建集团是央企，受国家有关部委的委托，承担水电、风电、光伏项目的规划、审查职能。通俗地说就是“代行部分政府职能”。
投资数十亿的清洁能源项目，赴址是否合理、设计/施工方案是否可行、运营是否安全、经济效益如何……中国电建的勘探、规划、设计就是对项目的初审。80%的水电、65%的风电/光伏项目都由中国电建经手。
第二级，EPC总承包。
项目由中国电建设计，如果由另一家单位施工，在对接、沟通、协调方面难免出这样那样的问题。
投资几十亿的项目，每耽误一天都会造成可观的经济损失。“一客不烦二主”无疑是投资方的最佳选择，提前是中国电建愿意提供总承包服务。
截至2023年末，中国电建在建项目总投资额达3.7万亿。
第三级，投资/运营
中国电建经手全中国半数以上的风电、光伏项目的勘探、设计、施工和九成抽水蓄能项目。仅2022年，中国电建竣工验收的水电/新能源项目就多达1242个。在发现优质项目、获得投资份额方面有得天独厚的优势：
外行听都没听说过的项目，电建已经在勘探设计了；其他投资人拿到几十页PPT，电建施工图纸画了几千张；投资人“挤破头”的优质项目，如果工程总承包中国电建，拿到投资份额的机率大大提高……
喜爱齐白石作品的富豪有可能走眼。中国电建做电力投资，好比齐白石本人收藏齐白石的作品。
*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议
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